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Analyse macro US novembre: Pas de récession à l’horizon

Introduction : Je n’essaie pas de prédire l’avenir de l’économie. Beaucoup de gens très intelligents essaient, et quand on additionne leurs succès et leurs échecs, les résultats ne sont généralement pas meilleurs qu’un tirage au sort 50/50. C’est pourquoi je me concentre plutôt sur les indicateurs économiques avancés. Regardez ce qui est déjà arrivé au lieu de tenter de prédire l’avenir.

L’économie est le moteur des bénéfices des entreprises, ce qui tire le marché boursier sur le long terme. Par conséquent, les marchés haussiers coïncident généralement avec les expansions économiques et les marchés baissiers coïncident généralement avec les récessions.

Étant donné que le marché boursier a tendance à se retourner avant le début des récessions, nous devons examiner les indicateurs économiques avancés, qui se détériorent également avant le début des récessions. Cela ne signifie pas que le sommet exact du marché boursier ne peut pas se produire avant que la macro ne commence à se dégrader. Cela s’est passé en janvier 1973, lorsque le marché boursier s’est retourné quelques mois avant que la situation macroéconomique ne commence à se détériorer. Cependant, la plus grande partie des marchés baissiers survient toujours après une détérioration importante de la conjoncture macroéconomique.

Analyse de l’état de l’économie U.S. au mois de novembre

Résumé : Le bilan des données macroéconomiques reste positif. Il n’y a actuellement pas de détérioration significative de la conjoncture économique des Etats-Unis. La croissance reste positive mais son rythme ralentit. Une récession débutant avant le printemps prochain semble peu probable.

Facteurs positifs pour le moment :

  • Marché de l’emploi
  • Marché de l’immobilier
  • Consommation

Facteurs négatifs pour le moment :

  • Courbe des taux
  • Industrie manufacturière

La courbe des taux se pentifie

Le marché obligataire table sur une croissance continue mais modeste.

Les deux écarts de taux les plus importants (10 ans – 2 ans et 10 ans – 3 mois) sont redevenus positifs après s’être inversés. Depuis 1960, le délai entre l’inversion du 10 ans avec le 2 ans U.S. et le début de la prochaine récession a été long : au moins 7 mois et parfois jusqu’à 2-3 ans.

La courbe des taux s’est inversée en août. De ce fait, l’expansion actuelle devrait durer jusqu’en 2019, mais 2020 est dorénavant à risque.

Inversion de la courbe des taux aux Etats-Unis en août 2019

Depuis septembre 2018, la différence de rendements avec les obligations mal notées s’agrandit, tandis que les marchés boursiers enregistrent des nouveaux records.

L’écartement du spread est une condition nécessaire mais pas suffisante pour prévoir les marchés baissiers et les récessions. Dans le passé, cet écart de rendements était haussier avant le début des marchés baissiers et des récessions. Pourquoi ? Parce que les participants du marché obligataire sont généralement plus prudents que ceux du marché boursier.

Spread high yield

Les ventes au détail réelles en croissance

Les ventes au détail réelles* ont augmenté de 2,3% en septembre sur une année, mais ont reculé comparé à août. Les ventes au détail corrigées de l’inflation continuent d’augmenter. Dans le passé, les ventes au détail corrigées de l’inflation étaient en tendance baissière avant le début des récessions. C’est un point positif pour la macro.

*Ajustée de l’inflation

Nouveau record des ventes au détail réelles aux Etats-Unis en août 2019

Faibles nouvelles inscriptions aux allocations chômage

Les demandes aux allocations chômage ont atteint leur plus bas niveau en 50 ans en avril (il y a tout juste 7 mois). Depuis avril, les nouvelles inscriptions aux allocations chômage consolident autour de 210k. Au cours des 50 dernières années, elles ont commencé à augmenter au moins 7 mois avant la prochaine récession.

Evolution des demandes d'allocations au chômage depuis 1967

Récent pic des ventes de maisons neuves

Le marché de l’immobilier était préoccupant jusqu’à ce que les ventes de nouveaux logements atteignent un niveau record en juin.

Les mises en chantier, les permis de construire et les ventes de nouveaux logements ont reculé en septembre, mais restent en hausse de 1,6%, 8% et 15,5% respectivement sur une année glissante.

Au cours des 50 dernières années, une moyenne de 28 mois s’est écoulée entre le pic d’expansion des ventes de logements neufs et le début de la prochaine récession.

Jusqu’à présent, le dernier sommet s’est produit en juin, il y a à peine 5 mois, ce qui laisse à penser que la prochaine récession n’est pas proche d’arriver.

Evolution des ventes de maisons neuves depuis 1960

Consolidation à son plus haut de l’indice avancé du Conference Board

L’indice du Conference Board composé d’indicateurs économiques avancés (LEI), est tombé à 111,9, en baisse de 0,1% par rapport au chiffre révisé d’août à 112,0.

Cet indice comprend les indicateurs ci-dessus ainsi que le cours des actions, les nouvelles commandes ISM, les heures de travail dans le secteur manufacturier ainsi que la confiance des consommateurs.

« Le LEI U.S. a diminué en septembre en raison de la faiblesse du secteur manufacturier et de l’écart de taux d’intérêt, qui n’ont été que partiellement compensés par la hausse des cours des actions et par la contribution positive du Leading Credit Index »

Ataman Ozyildirim, directeur principal de la recherche économique du Conference Board.

Cet indice peut légèrement baisser pendant une expansion, mais le dernier sommet a eu lieu au moins 7 mois avant la prochaine récession au cours des 50 dernières années, ce qui suggère également que la prochaine récession n’est pas proche d’arriver.

Pourquoi est-ce important pour les marchés boursiers?

Les indices boursiers sont également des indicateurs en avance sur la prochaine récession, mais les indicateurs macroéconomiques susmentionnés s’affaiblissent encore plus tôt que le marché. Ils permettent entre autres de distinguer une correction de 10-20% d’un long marché baissier.

Dans l’ensemble, ces indicateurs suggèrent qu’une récession débutant en 2019 est improbable, mais qu’une récession en 2020 est une possibilité.

Tableau récapitulatif macroéconomique des indicateurs avancés

Passons maintenant en revue les données les plus récentes, en nous concentrant sur cinq grandes catégories: le marché du travail, la demande des consommateurs, l’industrie et le marché immobilier et l’inflation.

Marché du travail

Les indicateurs du marché du travail ne montrent pas de détérioration significative pour le moment.

Emplois

La masse salariale non agricole du mois d’octobre était de 128 000 nouveaux employés plus les 95 000 révisions nettes des deux mois précédents (août et septembre).

La croissance de l’emploi ralentit cette année. Le gain mensuel moyen d’emploi était de 240 000 en 2015, 211 000 en 2016, 189 000 en 2017, mais a augmenté à 204 000 en 2018.

Au cours des 12 derniers mois, la moyenne mensuelle est tombée à 174 000, le plus bas niveau en 7 ans.

Evolution de la moyenne du NFP mensuel par an depuis 1975

Les impressions NFP mensuelles sont volatiles. Depuis les années 1990, les publications du NFP proches de 300 000 (comme en janvier) ont été suivis par des publications proches ou inférieures à 100 000 (comme en mai). C’est un phénomène normal dans marché boursier haussier. Les NFP mensuels étaient même parfois négatifs comme en 1993, 1995, 1996 et 1997, mais rebondissaient les mois d’après.

NFP depuis 1990

A cause de la volatilité du NFP, il est préférable de regarder la tendance. En septembre, la croissance de l’emploi était de +1,4% sur 12 mois glissants. Jusqu’au printemps 2016, la croissance annuelle avait été supérieure à 2%, son niveau le plus élevé depuis les années 1990.

Historiquement, la croissance de l’emploi a tendance à chuter plusieurs mois avant le début d’une récession.

Evolution sur une année du NFP

Salaires

La croissance réelle du salaire horaire moyen a été de 1,3% sur un an en septembre. Le taux de février à 1,9% était le plus élevé depuis 2015.

C’est une tendance positive, qui montre un marché de l’emploi en bonne santé avec une demande pour plus de travailleurs. Une accélération soutenue des salaires constituerait un grand avantage pour la consommation des américains et les investissements, ce qui alimenterait l’emploi.

Salaire horaire moyen réel aux Etats-Unis

Dans le même temps, l’indice des coûts de la main d’oeuvre a légèrement augmenté au troisième trimestre par rapport au T2 (+3,0% vs +2,9% sur une année), ce qui est presque le plus élevé au cours des 10 dernières années.

Indice coût de la main d'oeuvre aux Etats-Unis

Demande des consommateurs

La consommation des ménages reste un point positif pour la macro.

Le PIB réel a augmenté de 2,0% sur une année au troisième trimestre. Cependant, la croissance au troisième trimestre a été de 1,9% sur un rythme annualisé. La croissance ralentit.

Croissance du PIB des Etats-Unis

En excluant les variations du PIB dues aux stocks, on obtient les « ventes finales réelles ». C’est une meilleure mesure de la croissance de la consommation que le PIB. Au troisième trimestre, sa croissance a accéléré à 2,1% en glissement annuel contre 1,8% au T2.

Croissance ventes finales

La composante « dépenses de consommation personnelle réelle » du PIB (PCE réel), qui représente environ 70% du PIB, a ralenti à +2,5% sur un an au troisième trimestre.

Croissance consommation et dépenses des ménages américains

Le PIB mesure les dépenses totales de l’économie. Une autre mesure est le RIB (revenu intérieur brut), qui mesure le revenu total dans l’économie. Comme chaque dépense produit des revenus, ce sont des mesures équivalentes de l’économie.

La croissance du RIB est de 2,3% sur un rythme annuel au second trimestre 2019.

Les ventes au détail réelles* ont augmenté de 2,3% en septembre sur une année, mais ont reculé comparé à août. Les ventes ont chuté plus d’un an avant la dernière récession. La contraction en décembre dernier est donc un signal d’alerte pour l’économie américaine.

Evolution des ventes au détail réelles US depuis 1996

Pour le quatrième trimestre, la Fed d’Atlanta estime la croissance à 1,1%.

Estimation PIB quatrième trimestre 2019 Fed Atlanta

Le modèle de la Fed de New York prévoit un taux de croissance de 0,8%.

La croissance du T4 2019 devrait donc continuer à ralentir et être autour de 1% d’après les différentes estimations.

Industrie manufacturière

Le ralentissement économique est le plus visible dans l’industrie manufacturière.

Tout d’abord, il est important de noter que le secteur manufacturier représente moins de 10% de l’emploi aux États-Unis. Ces mesures sont donc de moindre importance.

Part des emplois manufacturiers dans le marché de l'emploi US

La croissance de la production industrielle s’est contracté de 0,1% sur une année en septembre. La composante de production la plus importante (qui exclut l’industrie minière et de l’extraction de pétrole et de gaz – ligne rouge) a baissé de 0,8% sur un an.

Croissance des indices de production aux Etats-Unis

La production industrielle est officiellement tombée en récession en septembre. La production industrielle est une série volatile, avec une croissance annuelle négative pendant certains moments sans causer de récession comme en 2014 et 2016. Cela dit, ce signal est un facteur négatif de l’économie U.S.

Marché immobilier

Les indicateurs du marché du logement ne montrent pas de détérioration significative pour le moment.

Les nouveaux logements vendus se sont élevées à 701 000 en septembre, en hausse de 15,5% sur une année. Dans ce cycle économique, les ventes ont atteint un sommet en juin à 728 000. Historiquement, ces ventes commençaient à se replier en moyenne 28 mois avant la prochaine récession.

Evolution des ventes de nouvelles maisons US depuis 1960

Les mises en chantier et les permis de construire ont atteint un sommet dans ce cycle économique en août. Ils sont ressortis en hausse de 1,6% et 8% respectivement sur une année en septembre.

Evolution des mises en chantier et permis de construire aux Etats-Unis depuis 1960.

>> Lire mon dernier point complet sur l’état du marché immobilier américain

Inflation

L’inflation est un facteur positif de la macroéconomie.

Malgré la stabilité de l’emploi, de la demande et de l’immobilier, l’inflation de base reste proche de l’objectif de 2% fixé par la Fed.

L’IPC (ligne bleue) était de 1,7% le mois dernier. L’IPC de base (plus important ; ligne verte) a augmenté de 2,3% sur une année.

Evolution de l'inflation IPC depuis 1990

La Fed préfère utiliser les dépenses de consommation personnelles (PCE) pour mesurer l’inflation. L’indice PCE total et de base étaient de 1,3% et 1,6% en septembre sur une année.

Evolution de l'inflation PCE depuis 1990

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Prévision marché boursier: VIX, AAII, AD Line

Le marché boursier (S&P 500) continue d’évoluer proche de ses plus hauts historiques sans pour autant inscrire des nouveaux. L’apaisement des tensions commerciales et l’accord du Brexit conclu entre Boris Johnson et l’UE ont rassuré les marchés et ont permis aux principaux indices de rebondir. Voici mes perspectives du marché :

  • Le ratio risque/récompense ne favorise pas les investisseurs de long terme. Les valorisations sont élevées (mais peuvent rester élevées pendant plusieurs années donc ce n’est pas un signal baissier).
  • Analyse fondamentale (6-12 mois): Haussier. Il n’y a pas de détérioration majeure de la macroéconomie américaine (étude complète à lire ici).
  • Analyse technique (3-6 mois): neutre / haussier.
  • Analyse technique (1-2 mois): mitigé.

Cette semaine, nous allons nous concentrer sur le VIX, le sentiment des particuliers AAII et l’Advance/Decline Line (participation de la côte américaine au bull-market).

VIX

La nervosité des opérateurs de marché s’est calmée depuis le début du mois. Grâce à la conclusion de la « phase 1 » d’un accord intérimaire entre les Etats-Unis et la Chine et de l’accord du Brexit entre Boris Johnson et l’UE, le VIX est passé de plus de 20 à moins de 14 en moins de 3 semaines.

En fait, le VIX à chuté plus de 20% en dessous de sa moyenne à 50 séances la semaine dernière. Cela indique un rapide apaisement des tensions sur les marchés.

Graphique du VIX

Dans le passé, une telle chute alors que le S&P 500 était à moins de 5% de son plus haut d’un an n’était pas forcément un signal positif pour les marchés à court terme.

En fait, le marché boursier était assez aléatoire sur du court terme (< 3 mois), mais avait tendance à rebondir sur du plus long terme.

Voici ce qui se passait lorsque le S&P 500 était à moins de 5% de son plus haut d’un an.

Performance du S&P 500 lorsque climat complaisant

Sentiment

Le sentiment des particuliers s’est amélioré la semaine dernière. Le pourcentage d’investisseurs particuliers « bullish » est passé de 20,3 à 33,4.

Cependant, le pessimisme reste dominant sur du long terme puisque la moyenne à 26 semaines des particuliers « bullish » de l’enquête AAII est tombée à 29,8 la semaine dernière. Son plus bas niveau depuis novembre 2016 (35 mois).

Sentiment AAII des particuliers

Rappelons qu’il y a deux semaines, la moyenne à 10 semaines des particuliers « bullish » était tombée pour la première fois depuis novembre 2016 sous 27. Le S&P 500 était tout le temps haussier 1 an après un tel pessimisme.

Pour ce qui est de la moyenne à 26 semaines, les probabilités de hausses du S&P 500 sont beaucoup plus limitées et sont mêmes négatives sur du court terme (< 3 mois).

Performance du S&P 500 lorsque les particuliers sont majoritairement en vente

Ce qui est intéressant à constater, c’est que ce pessimisme prolongé des particuliers a eu souvent lieu pendant ce marché haussier, contrairement aux marchés haussiers de 2003 – 2007 et 1995 – 2000.

Personnellement, je préfère rester prudent avec les importantes probabilités de baisse du S&P 500 à court terme d’après cette étude. Le court terme dépend surtout de l’actualité.

Rappelons que lorsque la moyenne à 10 semaines de l’AAII Bull était inférieur à 28, les probabilités de hausse du marché boursier sont très bonnes à court et moyen terme.

Performance du marché actions lorsque le sentiment des investisseurs particuliers chutent

Ces deux études sur le même indicateur (% AAII Bull) donnent donc des indications opposées. Résultat : mitigé.

Participation de la côte américaine

L’advance / decline line (AD Line), est un indicateur calculé quotidiennement qui additionne/soustrait le nombre net d’avancé des titres du NYSE.

Par exemple, s’il y a plus de titres du NYSE qui ont avancé que reculé la veille, l’AD Line aura clôturé en hausse.

Cet indicateur n’est plus très surveillé aujourd’hui, car contrairement à 2000 et 2007, l’AD Line inscrit des nouveaux records. Or cet indicateur est remis en avant par les permabears uniquement lorsqu’il échoue à inscrire des nouveaux records (en 2000 et 2007, l’AD Line s’est retourné plusieurs mois avant les crashs du S&P 500).

Graphique Advance Decline Line NYSE

Après une importante chute de l’AD Line en fin d’année dernière, il a fortement rebondi en début d’année et continue d’inscrire des nouveaux records depuis juillet.

La semaine dernière, l’AD Line a inscrit un nouveau record contrairement au S&P qui reste sous ses plus hauts inscrits il y a plus de deux mois (fin juillet).

Dans le passé, lorsque ce fut le cas alors que le S&P était à moins de 5% de ses plus hauts historiques, le S&P 500 avait tendance à rebondir à court et moyen terme.

Rebond S&P 500 lorsque AD Line inscrit nouveau record

Encore une fois, je préfère rester prudent avec les chances de rebond pour le court terme, car le CT est surtout influencé par les bruits (l’actualité).

Prévision marché boursier: Courbe des taux, Sentiment AAII et Put/Call Ratio

Le marché boursier (S&P 500) continue d’osciller de jour en jour en fonction de l’actualité sur les négociations commerciales entre les Etats-Unis et la Chine. Voici mes perspectives du marché :

  • Le ratio risque/récompense ne favorise pas les investisseurs de long terme. Les valorisations sont élevées (mais peuvent rester élevées pendant plusieurs années donc ce n’est pas un signal baissier).
  • Analyse fondamentale (6-12 mois): Haussier. Il n’y a pas de détérioration majeure de la macroéconomie américaine (étude complète à lire ici).
  • Analyse technique (3-6 mois): neutre / haussier.
  • Analyse technique (1-2 mois): mitigé.

Cette semaine, nous allons nous concentrer sur différents indicateurs de sentiment étant donné que les indicateurs de participation comme l’AD Line, le % de titres du S&P 500 au-dessus de leur moyenne mobile à 50 séances ou encore le McClellan Summation Index sont sans tendance à court terme.

Courbe des taux

La courbe des rendements du Trésor à 10 ans – 3 mois a mis fin à sa plus longue période d’inversion depuis la crise financière.

En effet, d’après les données fournies par le site FRED, l’écart entre le 10 ans et le 3 mois US est redevenu positif après plus de 50 jours d’inversion.

La courbe des taux se pentifie après s'être inversée

Le plus inquiétant dans la courbe des taux n’est pas l’inversion, mais lorsqu’elle se pentifie après s’être inversée (généralement après le début d’une normalisation de la politique monétaire de la Fed).

Dans le passé, lorsque cet écart de taux redevenait positif après avoir été négatif pendant au moins 1 mois, les rendements futurs du marché boursier étaient négatifs sur du moyen/long terme.

Performance du marché boursier après normalisation de la politique monétaire

Personnellement, je resterai prudent avec ce signal baissier. La courbe des taux ne représente pas un agrégat de l’économie. Or la macroéconomie américaine reste solide et ne montre pas de sérieux signe de récession. L’inversion de la courbe des taux est à prendre au sérieux, mais est selon moi davantage un signal confirmant que l’économie est en fin de cycle.

Sentiment

Le % d’investisseurs particuliers bullish continue à chuter. La moyenne à 10 semaines des « bullish » de l’enquête AAII est tombée à 27 la semaine dernière. Une première depuis novembre 2016.

Evolution de l'AAII

Dans le passé, un tel pessimisme des particuliers étaient souvent suivi par un important rebond du marché actions..

Marché boursier lorsque l'AAII est inférieur à 27

Notons qu’il n’y a pas eu de lecture de cette moyenne sous 27 lors de la crise financière ou de l’explosion de la bulle tech. En 2008, le sentiment a atteint un plus bas à 27,5 et 27,3 en 2003.

Si nous incluons ces valeurs en augmentant le seuil d’acceptation à 28 au lieu de 27, les résultats deviennent en fait encore plus bullish.

Performance du marché actions lorsque le sentiment des investisseurs particuliers chutent

La seule fois où il semblerait que les investisseurs particuliers aient eu juste était en mars 2008. Autrement, un tel pessimisme avait souvent lieu à la fin d’une correction.

Les particuliers ont-ils cette fois-ci raison ? Réponse dans les prochains mois…

Qu’en est-il des traders « professionnels » ?

Le marché des options est surtout utilisé par les traders professionnels ou du moins les trader aguerris, car ils s’en servent essentiellement pour protéger leurs positions sur le marché actions.

Or la moyenne à 10 semaines du ratio Put/Call a atteint une valeur extrêmement élevée. Autrement dit, cela fait plusieurs semaines que les traders se protègent avec des options Put.

Le pessimisme est donc également répandu chez les professionnels. Le problème, c’est que la majorité des gérants ne font pas mieux que les marchés. En fait, la plupart sont sous-exposés au marché boursier – traumatisé par la crise financière.

Dans le passé, un tel pessimisme des « professionnels » avait également souvent lieu à la fin d’une correction et le début d’un rallye haussier. La seule exception fut en septembre 2007, peu de mois avant la crise financière de 2008.

Réaction marché boursier lorsque le Ratio Put/Call est élevé

Analyse macro US octobre: L’emploi et le logement sont forts, l’industrie est faible

Résumé : Le bilan des données macroéconomiques reste positif. Il n’y a actuellement pas de détérioration significative de la conjoncture économique des Etats-Unis. La croissance reste positive mais son rythme ralentit. Une récession débutant avant le printemps prochain semble peu probable.

Pourquoi suivre la macroéconomie ?

L’économie et le marché boursier évoluent dans la même direction sur le long terme. Par conséquent, les indicateurs économiques avancés sont également des indicateurs avancés pour le marché boursier.

Voici le cours du Russell 3000 (rouge) superposé au PIB US depuis 1978 : (récessions américaines en gris)

Evolution du PIB et de la bourse américaine depuis 1980

Courbe des taux proche de l’inversion

Le marché obligataire table sur une croissance continue mais modeste.

La courbe des taux s’est pentifié après s’être inversée en août (rendements à 10 ans US inférieurs à ceux à 2 ans). Depuis 1960, le décalage entre l’inversion de la courbe des taux et le début de la prochaine récession a été long: au moins 7 mois et parfois jusqu’à 2-3 ans.

La courbe des taux s’est inversée en août. De ce fait, l’expansion actuelle devrait durer jusqu’en 2019, mais 2020 est dorénavant à risque.

Inversion de la courbe des taux aux Etats-Unis en août 2019

Cependant, les spreads entre les obligations junk (pourries) et les rendements à 10 ans US sont normaux. Cette partie du marché obligataire ne signale pas de problème.

Spread entre les rendements des obligations pourries (junk) et les rendements à 10 ans US

Nouveau record des ventes au détail réelles

Les ventes au détail réelles* ont augmenté de 2,3% sur une année et ont atteint un nouveau record en août. Les ventes au détail réelles sont plus élevées que les périodes antérieures aux deux dernières récessions et la tendance reste haussière.

*Ajustée de l’inflation

Nouveau record des ventes au détail réelles aux Etats-Unis en août 2019

Faibles nouvelles inscriptions aux allocations chômage

Les demandes aux allocations chômage ont atteint leur plus bas niveau en 50 ans en avril (il y a tout juste 4 mois). Depuis avril, les nouvelles inscriptions aux allocations chômage consolident. Au cours des 50 dernières années, elles ont commencé à augmenter au moins 7 mois avant la prochaine récession.

Evolution des demandes d'allocations au chômage depuis 1967

Récent pic des ventes de maisons neuves

Le marché de l’immobilier était préoccupant jusqu’à cet été.

Cependant, les mises en chantier et les permis de construire ont inscrit des nouveaux records dans ce cycle d’expansion économique (+6% et +12% sur un an respectivement) en août et les ventes de logements neufs ont progressé de 18%.

Au cours des 50 dernières années, une moyenne de 28 mois s’est écoulée entre le pic d’expansion des ventes de maisons neuves et le début de la prochaine récession.

Jusqu’à présent, le dernier sommet s’est produit en juin, il y a à peine 3 mois, ce qui laisse à penser que la prochaine récession n’est pas proche d’arriver.

Evolution des ventes de maisons neuves depuis 1960

Consolidation à son plus haut de l’indice avancé du Conference Board

L’indice du Conference Board composé d’indicateurs économiques avancés, est ressorti inchangé en août à son plus haut niveau de son histoire.

Cet indice comprend les indicateurs ci-dessus ainsi que le cours des actions, les nouvelles commandes ISM, les heures de travail dans le secteur manufacturier ainsi que la confiance des consommateurs.

Cet indice peut légèrement baisser pendant une expansion, mais le dernier sommet a eu lieu au moins 7 mois avant la prochaine récession au cours des 50 dernières années, ce qui suggère également que la prochaine récession n’est pas proche d’arriver.

Leading Economic Index du Conference Board du mois d'août

Pourquoi est-ce important pour les marchés boursiers?

Les indices boursiers sont également des indicateurs en avance sur la prochaine récession, mais les indicateurs macroéconomiques susmentionnés s’affaiblissent encore plus tôt que le marché. Ils permettent entre autres de distinguer une correction de 10-20% d’un long marché baissier.

Dans l’ensemble, ces indicateurs suggèrent qu’une récession débutant en 2019 est improbable, mais qu’une récession en 2020 est une réelle possibilité.

Statistiques des récessions et de la macroéconomie américaines

Si nous partons de l’hypothèse que les indicateurs étudiés précédemment ont réalisé leur sommet ET qu’ils respecteront leur délai minimum, la prochaine récession pourrait se produire au printemps 2020.

Prévision prochaine récession américaine 2020

Passons maintenant en revue les données les plus récentes, en nous concentrant sur cinq grandes catégories: le marché du travail, la demande des consommateurs, l’industrie et le marché immobilier et l’inflation.

Marché du travail

Le marché du travail reste un facteur haussier de la macro.

Emplois

La masse salariale non agricole du mois d’août était de 136 000 nouveaux employés plus les 40 000 révisions nettes des deux mois précédents.

La croissance de l’emploi ralentit cette année. Le gain mensuel moyen d’emploi était de 240 000 en 2015, 211 000 en 2016, 189 000 en 2017, mais a augmenté à 204 000 en 2018. Au cours des 12 derniers mois, la moyenne mensuelle est tombée à 188 000, le plus bas niveau en 7 ans.

Evolution de la moyenne du NFP mensuel par an depuis 1975

Les impressions NFP mensuelles sont volatiles. Depuis les années 1990, les publications du NFP proches de 300 000 (comme en janvier) ont été suivis par des publications proches ou inférieures à 100 000 (comme en mai). C’est un phénomène normal dans marché boursier haussier. Les NFP mensuels étaient même parfois négatifs comme en 1993, 1995, 1996 et 1997, mais rebondissaient les mois d’après.

Evolution des données du NFP depuis 1990

A cause de la volatilité du NFP, il est préférable de regarder la tendance. En septembre, la croissance de l’emploi était de +1,4% sur 12 mois glissants. Jusqu’au printemps 2016, la croissance annuelle avait été supérieure à 2%, son niveau le plus élevé depuis les années 1990.

Historiquement, la croissance de l’emploi a tendance à chuter plusieurs mois avant le début d’une récession.

Evolution sur une année du NFP

Une autre bonne nouvelle: l’emploi a été stimulé par les emplois à temps plein, qui ont atteint un nouveau record absolu en août (ligne bleue), et non par les emplois à temps partiel (ligne rouge). Généralement, le nombre d’emplois à temps plein a tendance à baisser pendant une récession.

Evolution des emplois à temps pleins vs emplois à temps partiels depuis 1992

Salaires

La croissance réelle du salaire horaire moyen a été de 1,4% sur un an en septembre. Le taux de février de 1,9% était le plus élevé depuis 2015.

C’est une tendance positive, qui montre un marché de l’emploi en bonne santé avec une demande pour plus de travailleurs. Une accélération soutenue des salaires constituerait un grand avantage pour la consommation des américains et les investissements, ce qui alimenterait l’emploi.

Croissance réelle du salaire horaire moyen aux Etats-Unis en septembre 2019

Dans le même temps, l’indice des coûts de l’emploi du T2 2019 indique que les coûts ont augmenté de 2,9% sur un an, ce qui est presque le plus élevé au cours des 10 dernières années.

Indice des coûts de l'emploi aux Etats-Unis au second trimestre 2019

Demande des consommateurs

La consommation des ménages reste un point positif pour la macro.

Le PIB réel a augmenté d’environ 2 à 3%, ce qui correspond à environ 4 à 5% de croissance du PIB nominal. La croissance annualisée du PIB réel (corrigée de l’inflation) au second trimestre a été de 2,3% sur un an. La croissance ralentit.

Evolution du PIB US depuis 1970

En excluant les variations du PIB dues aux stocks, on obtient les « ventes finales réelles ». C’est une meilleure mesure de la croissance de la consommation que le PIB. Au second trimestre, sa croissance a également ralenti, à 1,8% en glissement annuel.

Ventes finales réelles aux Etats-Unis

La composante « dépenses de consommation personnelle réelle » du PIB (PCE réel), qui représente environ 70% du PIB, a augmenté de 2,7% sur un an au second trimestre.

Consommation réelle des ménages américains.

Le PIB mesure les dépenses totales de l’économie. Une autre mesure est le RIB (revenu intérieur brut), qui mesure le revenu total dans l’économie. Comme chaque dépense produit des revenus, ce sont des mesures équivalentes de l’économie.

La croissance du RIB est de 2,3% sur un rythme annuel au second trimestre 2019.

Les ventes au détail réelles ont augmenté de 2,3% en un an en août et ont inscrit un nouveau record. Les ventes ont chuté plus d’un an avant la dernière récession. La contraction en décembre dernier est donc un signal d’alerte pour l’économie américaine.

Evolution des ventes au détail réelles US depuis 1996

Pour le troisième trimestre, la Fed d’Atlanta estime la croissance à 1,8%.

Estimation du PIB US pour le troisième trimestre 2019 par la FED d'Atlanta

Le modèle de la Fed de New York prévoit un taux de croissance de 2%.

Estimation du PIB US pour le troisième trimestre 2019 par la FED de New York

Industrie manufacturière

Le ralentissement économique est le plus visible dans l’industrie manufacturière.

Tout d’abord, il est important de noter que le secteur manufacturier représente moins de 10% de l’emploi aux États-Unis. Ces mesures sont donc de moindre importance.

Part des emplois manufacturiers dans le marché de l'emploi US

La croissance de la production industrielle a été de 0,3% sur un an en août. La composante de production la plus importante (qui exclut l’industrie minière et de l’extraction de pétrole et de gaz – ligne rouge) a baissé de 0,3% sur un an.

Croissance des indices de production aux Etats-Unis

Dans les deux cas, la croissance a ralenti, avec le pic du cycle (jusqu’ici) en décembre 2018. La production industrielle est une série volatile, avec une croissance annuelle négative pendant certains moments sans causer de récession comme en 2014 et 2016.

Marché immobilier

Le marché immobilier continue de soutenir l’expansion économique.

Les nouvelles maisons familiales vendues se sont élevées à 713 000 en août, en hausse de 18% en glissement annuel. Dans ce cycle économique, les ventes ont atteint un sommet en juin à 728 000. Historiquement, ces ventes commençaient à se replier en moyenne 28 mois avant la prochaine récession.

Evolution des ventes de nouvelles maisons US depuis 1960

Les mises en chantier et les permis de construire ont atteint un sommet dans ce cycle économique en août. Ils sont ressortis en hausse de 6% et 12% respectivement sur une année.

Evolution des mises en chantier et permis de construire aux Etats-Unis depuis 1960.

Inflation

L’inflation contribue positivement à la macroéconomie.

Malgré la stabilité de l’emploi, de la demande et de l’immobilier, l’inflation de base reste proche de l’objectif de 2% fixé par la Fed.

L’IPC (ligne bleue) était de 1,7% le mois dernier. L’IPC de base (plus important ; ligne verte) a augmenté de 2,4% sur une année.

Evolution de l'inflation IPC depuis 1990

La Fed préfère utiliser les dépenses de consommation personnelles (PCE) pour mesurer l’inflation. L’indice PCE total et de base étaient de 1,4% et 1,7% en août sur une année.

Evolution de l'inflation PCE depuis 1990

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Mise à jour macro US septembre: possibilité d’une récession en 2020

Résumé : Le bilan des données macroéconomiques reste positif. La croissance reste positive mais son rythme ralentit. Une récession débutant en 2019 est peu probable, mais une récession en 2020 est une possibilité grandissante.

Pourquoi suivre la macroéconomie ?

Etant donné que la bourse et l’économie évoluent dans la même direction sur du long terme, il est indispensable de suivre l’évolution de l’économie américaine afin de prendre les meilleures décisions d’investissement.

Voici le cours du Russell 3000 (rouge) superposé au PIB US depuis 1978 : (récessions américaines en gris)

Evolution du PIB et de la bourse américaine depuis 1980

Inversion de la courbe des taux

Le marché obligataire voit la croissance s’affaiblir. La courbe des taux s’est « inversée » (rendements sur 10 ans inférieurs à ceux sur 2 ans) avant chaque récession des 40 dernières années. Cependant, le décalage entre l’inversion et le début de la prochaine récession a été long: au moins 7 mois et parfois jusqu’à 2-3 ans.

La courbe des taux est finalement inversée depuis août. De ce fait, l’expansion actuelle devrait durer jusqu’en 2019, mais 2020 est maintenant à risque.

Evolution de la courbe des taux avec les récessions américaines depuis 1976

Nouveau record des ventes au détail réelles

Les ventes au détail réelles ont augmenté de 1,6% et ont atteint un nouveau record en juillet. La tendance reste haussière et plus élevé que les périodes antérieures aux deux dernières récessions.

Evolution des ventes au détail réelles aux Etats-Unis depuis 1992

Faible demande d’allocations chômage

Les demandes aux allocations chômage ont atteint leur plus bas niveau en 50 ans en avril (il y a tout juste 4 mois). Au cours des 50 dernières années, les demandes d’allocations ont commencé à augmenter au moins 7 mois avant la prochaine récession.

Evolution des demandes d'allocations au chômage depuis 1967

Récent pic des ventes de maisons neuves

En juillet, les mises en chantier ont progressé de 1% sur 12 mois glissants, les permis de construire de 2% et les ventes de logements neufs de 4%. Au cours des 50 dernières années, une moyenne de 28 mois s’est écoulée entre le pic d’expansion des ventes de maisons neuves et le début de la prochaine récession.

Jusqu’à présent, le dernier sommet s’est produit en juin, il y a à peine 2 mois, ce qui laisse à penser que la prochaine récession n’est pas proche d’arriver.

Evolution des ventes de maisons neuves depuis 1960

L’indice avancé du Conference Board inscrit un nouveau record

L’indice des indicateurs économiques avancés du Conference Board a atteint un nouveau sommet en juillet. Cet indice comprend les indicateurs ci-dessus ainsi que les cours des actions, les nouvelles commandes ISM, les heures de travail dans le secteur manufacturier ainsi que la confiance des consommateurs.

Cet indice peut légèrement baisser pendant une expansion, mais le dernier sommet a eu lieu au moins 7 mois avant la prochaine récession au cours des 50 dernières années, ce qui suggère également que la prochaine récession n’est pas proche d’arriver.

Evolution de l'indice des indicateurs avancés de l'économie américaine du Conference Board

Pourquoi est-ce que cela est important pour les marchés boursiers?

Les indices boursiers sont également des indicateurs en avance sur la prochaine récession, mais les indicateurs macroéconomiques susmentionnés s’affaiblissent encore plus tôt. Ils permettent entre autres de distinguer une correction de 10-20% d’un long marché baissier.

Dans l’ensemble, ces indicateurs suggèrent qu’une récession débutant en 2019 est improbable, mais une récession en 2020 est une réelle possibilité.

Indicateurs avancés VS. récessions US

Passons maintenant en revue les données les plus récentes, en nous concentrant sur quatre grandes catégories: le marché du travail, la demande des consommateurs, le marché immobilier et l’inflation.

Le marché du travail

Emplois

La masse salariale non agricole du mois d’août était de 130 000 nouveaux employés moins les 20 000 révisions nettes des deux mois précédents.

La croissance de l’emploi ralentit cette année. Le gain mensuel moyen d’emploi était de 240 000 en 2015, 211 000 en 2016, 189 000 en 2017 et 204 000 en 2018. Au cours des 12 derniers mois, la moyenne mensuelle est tombée à 173 000, le plus bas niveau en 7 ans.

Evolution de la moyenne du NFP mensuel par an depuis 1975

Les impressions NFP mensuelles sont volatiles. Depuis les années 1990, les publications du NFP proches de 300 000 (comme en janvier) ont été suivis par des publications proches ou inférieures à 100 000 (comme en mai). C’est un phénomène normal dans marché boursier haussier. Les NFP mensuels étaient même parfois négatifs comme en 1993, 1995, 1996 et 1997, mais rebondissaient les mois d’après.

Evolution des données du NFP depuis 1990

A cause de la volatilité du NFP, il est préférable de regarder la tendance. En août, la croissance de l’emploi était de 1,4% sur 12 mois glissants. Jusqu’au printemps 2016, la croissance annuelle avait été supérieure à 2%, son niveau le plus élevé depuis les années 1990. Historiquement, la croissance de l’emploi a tendance à chuter plusieurs mois avant le début d’une récession.

Evolution sur une année du NFP

Salaires

Une autre bonne nouvelle: l’emploi a été stimulé par les emplois à temps plein, qui ont atteint un nouveau record absolu en août (ligne bleue), et non par les emplois à temps partiel (ligne rouge). Généralement, le nombre d’emplois à temps plein a tendance à baisser pendant une récession.

Evolution des emplois à temps pleins vs emplois à temps partiels depuis 1992

La croissance du salaire horaire moyen a été de 3,2% sur un an en août. Le taux de février de 3,4% était le plus élevé en 10 ans. C’est une tendance positive, qui montre un marché de l’emploi en bonne santé avec une demande pour plus de travailleurs. Une accélération soutenue des salaires constituerait un grand avantage pour la consommation des américains.

Demande des consommateurs

Le PIB réel a augmenté d’environ 2 à 3%, ce qui correspond à environ 4 à 5% de croissance du PIB nominal. La croissance annualisée du PIB réel (corrigée de l’inflation) au second trimestre a été de 2,3% sur un an. La croissance ralentit.

Evolution du PIB US depuis 1970

La composante « dépenses de consommation personnelle réelle » du PIB (PCE réel), qui représente environ 70% du PIB, a augmenté de 2,7% sur un an au second trimestre.

Evolution des dépenses réelles des américains depuis 1982

Les ventes au détail réelles ont augmenté de 1,6% en un an en juillet et ont inscrit un nouveau record. Les ventes ont chuté plus d’un an avant la dernière récession. La contraction en décembre dernier est donc un signal d’alerte pour l’économie américaine.

Evolution des ventes au détail réelles US depuis 1996

Pour le troisième trimestre, la Fed d’Atlanta estime la croissance à 1,4%.

Estimation du PIB US pour le troisième trimestre 2019 par la FED d'Atlanta

Le marché immobilier

Le ralentissement économique était apparent dans le logement, mais les récentes publications ont montré une amélioration.

Premièrement, les nouvelles maisons familiales vendues se sont élevées à 635 000 en juillet, en hausse de 4% en glissement annuel. Dans ce cycle, les ventes ont atteint un sommet en juin. Historiquement, ces ventes étaient à leur sommet 28 mois avant la prochaine récession.

Evolution des ventes de nouvelles maisons US depuis 1960

Deuxièmement, les mises en chantier ont augmenté de 1% en juillet, en hausse par rapport à une baisse de 11% en glissement annuel en février.

Evolution des nouvelles constructions de logement depuis 1960.

L’inflation

Malgré la stabilité de l’emploi, de la demande et de l’immobilier, l’inflation de base reste proche de l’objectif de 2% fixé par la Fed.

L’IPC (ligne bleue) était de 1,8% le mois dernier. L’IPC de base (plus important ; ligne rouge) a augmenté de 2,2%.

Evolution de l'inflation IPC depuis 1994

La Fed préfère utiliser les dépenses de consommation personnelles (PCE) pour mesurer l’inflation. L’indice PCE total et de base étaient de 1,4% et 1,6% en glissement annuel respectivement en juillet.

Evolution de l'inflation PCE depuis 1992

Indicateurs coïncident de l’économie

D’autres indicateurs comme le nombre total d’employés et la production industrielle sont à leurs plus hauts historiques. Dans le passé, ces indicateurs avaient tendance à reculer avant ou pendant une récession.

Indicateurs coïncident de l'économie américain au plus haut

Anticiper avec précision la Fed

Les taux d’intérêt des banques centrales, et en particulier ceux de la Réserve fédérale américaine (Fed), ont une influence importante sur les marchés financiers. Les opérateurs de marché ont les yeux rivés sur les commentaires des membres de la Réserve fédérale afin de tenter de prédire la Fed.

Différents outils existent pour tenter de prédire les futures décisions des banquiers centraux. Dans cet article, je vais vous expliquer comment l’écart de rendement entre l’obligation américaine à 2 ans et les taux de la Fed peut être utilisé avec la courbe des taux pour prédire la Fed.

La courbe des taux

La forme de la courbe des taux américains est l’élément le plus déterminant dans la politique monétaire de la Fed. Si vous n’avez pas lu mon article sur l’inversion de la courbe des taux, je vous invite à la lire avant de poursuivre cette lecture.

Présentation de la courbe des taux
  • Une pentification de la courbe des taux signale à la Fed qu’elle a des marges de manœuvres pour diminuer ses taux directeurs si elle en a besoin.
  • Un aplatissement de la courbe des taux suggère à la Fed que le cycle de hausse des taux doit ralentir.
  • Une inversion de la courbe des taux indique à la Fed que les conditions monétaires sont trop serrées et qu’une politique monétaire accommodante est adaptée afin d’éviter une crise du crédit.

Voici ce qui arrivait au Fed Funds rate lorsque le rendement du 10 ans US devenait inférieur au rendement du 3 mois US (inversion courbe des taux) :

Réaction de la Fed lorsque la courbe des taux s'inversée

L’état de la courbe des taux nous donne donc des informations clés sur les prochaines possibilités de la Fed. Depuis 1989, il n’y a jamais eu de hausse des taux de la Fed lorsque la courbe des taux* était inversée (10 ans US inférieur au 3 mois).

Le spread 2 ans US – Fed Funds rate

L’écart de taux, spread en anglais, entre l’obligation américaine à 2 ans et le principal taux directeur de la Fed (Fed Funds rate) permet de prédire de façon assez précises les prochaines décisions de la Fed.

Graphique des taux directeurs de la Fed et du rendement du 2 ans US


Lorsque les investisseurs ont confiance en l’économie américaine, ils anticipent une hausse des taux de la Fed. Les rendements des obligations de court terme – qui évoluent proche du taux directeur de la Fed – s’échangent donc avec un premium sur les Fed Funds rate.

A l’inverse, lorsque les investisseurs craignent une dégradation de l’économie américaine, ils anticipent une baisse des taux de la Fed. Les investisseurs se précipitent sur les obligations ce qui fait chuter les rendements des obligations. Les rendements des obligations de court terme – qui évoluent proche du taux directeur de la Fed – s’échangent donc avec un discount sur les Fed Funds rate.

Voici ce qui arrivait au Fed Funds rate lorsque le rendement du 2 ans US devenait inférieur au Fed Funds rate :

Réaction de la Fed lorsque le rendement du 2 ans US devenait inférieur au Fed Funds rate

Prédire la Fed

Combiner la courbe des taux américains avec le spread entre le 2 ans US et les Fed Funds rate permet donc d’avoir une idée précise du prochain mouvement de la Fed.

La courbe des taux plante le contexte (conditions monétaires trop serrées ou non) et le spread montre les anticipations du marché pour les prochains mois.

Par exemple, si la courbe des taux s’aplatit et que le spread est négatif, nous pouvons nous attendre à une pause voire quelques baisses des taux directeurs de la Fed.

En revanche, si la courbe des taux est inversée et que le spread est négatif, nous pouvons nous attendre à un important assouplissement monétaire de la Fed.

Graphique des taux directeurs de la Fed et des rendements américains.

L’étude ci-dessous montre qu’une inversion de la courbe des taux (10 ans US inférieur au 3 mois US) et une baisse du 2 ans US sous les Fed Funds rate tend à prédire avec précision (75%) un assouplissement monétaire de la Fed d’ici 1 à 2 ans.

Voici ce qui arrivait au Fed Funds rate lorsque le rendement du 10 ans US devenait inférieur au 3 mois (inversion courbe des taux) et que le 2 ans US était inférieur au Fed Funds rate :

Réaction de la Fed lorsque le rendement du 2 ans US devenait inférieur au Fed Funds rate et que la courbe des taux était inversée

Inversion courbe des taux : Signification et conséquences

L’inversion de la courbe des taux a bel et bien précédé des récessions et d’importants crashs boursiers. Pour autant, ce signal n’est pas magique et a également donné des faux signaux aux investisseurs. Dans cet article nous allons faire le tri de façon statistique entre le vrai et le faux.

La courbe des taux

La courbe des taux est la représentation graphique des taux d’intérêts d’une obligation en fonction des différentes échéances de temps.

Exemple d'une courbe des taux

En temps normal la courbe des taux est orientée vers le haut. Plus l’échéance de l’obligation est longue, plus le rendement est élevé. Cela s’explique par le fait que plus le futur est lointain plus il est incertain. Il présente donc plus de risques de défaut/retard de paiement.

A l’inverse, plus l’échéance de l’obligation est courte, plus le rendement est faible. En effet, il y a moins de risques de dégradation de l’économie sur du court terme que sur du long terme.

Signification d’une inversion de la courbe des taux

Une inversion de la courbe des taux signifie que les rendements des obligations de court terme deviennent supérieurs à ceux de long terme.

Une inversion de la courbe des taux a lieu lorsque les investisseurs achètent davantage d’obligations de long terme que de court terme. Ce signal indique que le marché a plus confiance en la capacité de remboursement de l’entité sur du long terme.

Les causes d’une inversion de la courbe des taux

La courbe des taux a tendance à s’aplatir de plus en plus, puis à s’inverser pendant les périodes où la Fed relève ses taux directeurs. Cela s’explique par le fait que la hausse des taux de court terme augmente de plus en plus les chances d’une récession, ce qui rend les obligations du Trésor de plus en plus attrayantes.

Juste avant que la Fed commence à baisser ses taux, c’est lorsque l’écart de la courbe des rendements est le plus négatif. La courbe des taux remonte ensuite brusquement, car la Fed baisse son principal taux d’intérêt plus rapidement que les rendements obligataires ne baissent.

Inversion courbe des taux et baisse des taux de la Fed

Inversion de la courbe des taux et récession

L’inversion de la courbe des taux est devenue très populaire, car ce signal a précédé plusieurs récessions de l’économie américaine. Généralement, les analystes surveillent la différence de rendement entre l’obligation à échéance 10 ans et celle à 3 mois.

Cette différence de rendement, également appelé spread, signale une inversion lorsqu’elle devient négative (le rendement du 10 ans étant donc inférieur au rendement à 3 mois).

Graphique du « spread » entre le 10 ans et le 3 mois US :

Ecart des taux américain 10 ans - 3 mois

Les investisseurs ne comparent que très rarement le rendement des obligations dont l’échéance est supérieure au 10 ans ou inférieure au 3 mois. Ce sont généralement le rendement des obligations comprises entre les échéances à 3 mois et 10 ans qui sont comparés.

Mais les investisseurs analysent également la différence entre le rendement du 10 ans et celui à 2 ans. La différence entre le rendement du 10 ans et les Fed Funds rate est également surveillé.

Historique des inversions de la courbe des taux

Il est vrai que l’inversion de la courbe des taux a souvent précédé une récession (surtout aux Etats-Unis).

Sur les 7 dernières récessions américaines, le rendement du 10 est devenu inférieur au Fed Funds rate en moyenne 55 semaines avant ces récessions, avec un minimum de 40 semaines et un maximum de 77 semaines.

Graphique du « spread » entre le 10 ans et les Fed Funds rate :

Ecart des taux américain 10 ans - Fed Funds rate

Mais la courbe des taux n’est pas parfaite. Elle a également donné des faux signaux, comme en 1966, 1995 et 1998.

Conséquences sur l’économie d’une inversion de la courbe des taux

L’inversion de la courbe des taux n’est pas un signal magique et n’est pas l’élément qui produit une récession. La courbe des taux n’est qu’une représentation graphique de la confiance des investisseurs sur le marché obligataire.

Il faut savoir que plus les maturités des obligations sont de court terme, plus ils sont influencés par les taux directeurs de la banque centrale. Le rendement du 10 ans américain est quant à lui souvent le taux d’intérêt utilisé par les banques commerciales pour les crédits accordés aux ménages ou aux entreprises américaines.

En théorie, lorsque les rendements de court terme (corrélés au taux de dépôt de la banque centrale) deviennent supérieurs aux rendements de long terme, les banques « cessent » de prêter aux particuliers et aux entreprises.

En effet, les banques commerciales seraient mieux rémunérées à laisser leurs liquidités à la banque centrale plutôt qu’à prêter aux ménages ou aux entreprises. Une inversion de la courbe des taux annoncerait donc un resserrement du crédit, ce qui entraîne inévitablement une récession.

Conséquences sur les marchés financiers d’une inversion de la courbe des taux

Bien qu’une inversion de la courbe des taux ait souvent précédé une crise du crédit et donc des marchés financiers, elle a également émis plusieurs faux signaux comme nous allons le voir à la suite.

Ci-dessous est le pourcentage de fois où le S&P 500 a terminé en hausse selon l’inversion de la courbe des taux et l’horizon de temps après le signal.

Conséquences bourse inversion courbe des taux US

Nous pouvons constater que les performances du S&P sont plus souvent positives que négatives pour le S&P 500 (faute aux faux signaux). Seuls les signaux d’inversion du 10 ans avec le 2 ans US et du 10 ans US avec le taux de la Fed ont donné un signal fiable pour les 3 premiers mois après l’inversion.

Toutes les études dans cet article ont été réalisées sur l’unité de temps mensuelle afin de filtrer une partie des faux signaux.

Voici comment réagissait le S&P 500 quand le rendement du 10 ans devenait inférieur au 2 ans US :

Conséquences bourse inversion courbe des taux 10 ans - 2 ans US

Voici comment réagissait le S&P 500 quand le rendement du 5 ans devenait inférieur au 2 ans US :

Conséquences bourse inversion courbe des taux 5 ans - 2 ans US

Voici comment réagissait le S&P 500 quand le rendement du 10 ans devenait inférieur au 3 mois US :

Conséquences bourse inversion courbe des taux 10 ans - 3 mois US

Voici comment réagissait le S&P 500 quand le rendement du 10 ans devenait inférieur au Fed Funds rate :

Conséquences bourse inversion courbe des taux 10 ans US - Fed Funds rate

Conclusion sur l’inversion de la courbe des taux

D’après l’étude que j’ai pu réaliser, je pense qu’une inversion de la courbe des taux doit être prise au sérieux. Une récession a généralement suivi ce signal, mais le S&P 500 n’a pas tout le temps plongé.

En 1995 et 1998, la courbe des taux s’est inversée à plusieurs reprises sans pour autant précéder de récession ou de crash des marchés boursiers.

En 1995, le S&P 500 a eu le temps de tripler (+200%) avant que la récession débute (6 ans plus tard !).

En 1998, le S&P 500 a chuté de 20% puis a rebondi de 60% avant que la récession débute (3 ans plus tard).

Nous pouvons donc conclure que l’inversion de la courbe des taux n’est pas un signal suffisant pour prédire une récession. Il sera nécessaire d’analyser des indicateurs macroéconomiques afin de filtrer les signaux de la courbe des taux. En effet, il est inutile de prédire une récession si le taux de chômage continue à baisser, que les prix de l’immobilier continuent à monter ou encore que les investissements battent leur plein.

SPX : Le rendement américain à 2 ans devient supérieur au 10 ans, what’s next ?

Après le rendement à 3 mois américain, c’est au tour du rendement à 2 ans d’être supérieur à celui à 10 ans. Normalement, lorsque l’économie va bien et que les opérateurs de marchés sont confiants dans la situation économique, les rendements des obligations à long terme sont plus importants que les obligations à court terme. Cela s’explique par le fait que le futur est incertain et qu’il comporte donc plus de risques.

L’inversion de la courbe des taux

Toutefois, il peut arriver que la courbe des taux s’inverse (les rendements à court terme deviennent plus importants que les rendements à long terme), ce qui indique que les opérateurs de marchés jugent plus risqués de prêter à court terme qu’à long terme.

Dans le passé, les performances du S&P 500 étaient mitigées après ce signal, mais c’est surtout 3 à 6 mois après que l’indice avait tendance à reculer.

Voici ce qui se passe au S&P 500 lorsque le rendement à 3 mois est supérieur au 10 ans depuis 58 séances et que le rendement à 2 ans devient également supérieur au 10 ans :

Performance du S&P 500 à l'inversion de la courbe des taux

La pentification de la courbe des taux

Cependant, le signal de vente de l’inversion de la courbe des taux est loin d’être parfait. L’inversion a beau être inquiétante, c’est surtout la pentification – après l’inversion – qui vient nettement assombrir les perspectives de court terme de l’indice.

Voici ce qui se passe au S&P 500 lorsque le rendement à 3 mois redevient inférieur au 10 ans pour la première fois en 4 ans :

Performance du S&P 500 au début de la pentification de la courbe des taux

Conclusion

Bien que les perspectives de court terme (jusqu’à 3 mois) soient mitigées, l’état actuel de la courbe des taux ne suggère pas de crash immédiat à venir.

Toutefois, au vu de la dégradation de la macroéconomie américaine ces derniers trimestres, il me semblerait imprudent de ne pas s’attendre à une importante correction de l’indice (au moins 30%) en fin d’année voire début 2020. La pentification de la courbe des taux sera un puissant signal pour sortir du marché boursier.