Analyse macro US novembre: Pas de récession à l’horizon

Introduction : Je n’essaie pas de prédire l’avenir de l’économie. Beaucoup de gens très intelligents essaient, et quand on additionne leurs succès et leurs échecs, les résultats ne sont généralement pas meilleurs qu’un tirage au sort 50/50. C’est pourquoi je me concentre plutôt sur les indicateurs économiques avancés. Regardez ce qui est déjà arrivé au lieu de tenter de prédire l’avenir.

L’économie est le moteur des bénéfices des entreprises, ce qui tire le marché boursier sur le long terme. Par conséquent, les marchés haussiers coïncident généralement avec les expansions économiques et les marchés baissiers coïncident généralement avec les récessions.

Étant donné que le marché boursier a tendance à se retourner avant le début des récessions, nous devons examiner les indicateurs économiques avancés, qui se détériorent également avant le début des récessions. Cela ne signifie pas que le sommet exact du marché boursier ne peut pas se produire avant que la macro ne commence à se dégrader. Cela s’est passé en janvier 1973, lorsque le marché boursier s’est retourné quelques mois avant que la situation macroéconomique ne commence à se détériorer. Cependant, la plus grande partie des marchés baissiers survient toujours après une détérioration importante de la conjoncture macroéconomique.

Analyse de l’état de l’économie U.S. au mois de novembre

Résumé : Le bilan des données macroéconomiques reste positif. Il n’y a actuellement pas de détérioration significative de la conjoncture économique des Etats-Unis. La croissance reste positive mais son rythme ralentit. Une récession débutant avant le printemps prochain semble peu probable.

Facteurs positifs pour le moment :

  • Marché de l’emploi
  • Marché de l’immobilier
  • Consommation

Facteurs négatifs pour le moment :

  • Courbe des taux
  • Industrie manufacturière

La courbe des taux se pentifie

Le marché obligataire table sur une croissance continue mais modeste.

Les deux écarts de taux les plus importants (10 ans – 2 ans et 10 ans – 3 mois) sont redevenus positifs après s’être inversés. Depuis 1960, le délai entre l’inversion du 10 ans avec le 2 ans U.S. et le début de la prochaine récession a été long : au moins 7 mois et parfois jusqu’à 2-3 ans.

La courbe des taux s’est inversée en août. De ce fait, l’expansion actuelle devrait durer jusqu’en 2019, mais 2020 est dorénavant à risque.

Inversion de la courbe des taux aux Etats-Unis en août 2019

Depuis septembre 2018, la différence de rendements avec les obligations mal notées s’agrandit, tandis que les marchés boursiers enregistrent des nouveaux records.

L’écartement du spread est une condition nécessaire mais pas suffisante pour prévoir les marchés baissiers et les récessions. Dans le passé, cet écart de rendements était haussier avant le début des marchés baissiers et des récessions. Pourquoi ? Parce que les participants du marché obligataire sont généralement plus prudents que ceux du marché boursier.

Spread high yield

Les ventes au détail réelles en croissance

Les ventes au détail réelles* ont augmenté de 2,3% en septembre sur une année, mais ont reculé comparé à août. Les ventes au détail corrigées de l’inflation continuent d’augmenter. Dans le passé, les ventes au détail corrigées de l’inflation étaient en tendance baissière avant le début des récessions. C’est un point positif pour la macro.

*Ajustée de l’inflation

Nouveau record des ventes au détail réelles aux Etats-Unis en août 2019

Faibles nouvelles inscriptions aux allocations chômage

Les demandes aux allocations chômage ont atteint leur plus bas niveau en 50 ans en avril (il y a tout juste 7 mois). Depuis avril, les nouvelles inscriptions aux allocations chômage consolident autour de 210k. Au cours des 50 dernières années, elles ont commencé à augmenter au moins 7 mois avant la prochaine récession.

Evolution des demandes d'allocations au chômage depuis 1967

Récent pic des ventes de maisons neuves

Le marché de l’immobilier était préoccupant jusqu’à ce que les ventes de nouveaux logements atteignent un niveau record en juin.

Les mises en chantier, les permis de construire et les ventes de nouveaux logements ont reculé en septembre, mais restent en hausse de 1,6%, 8% et 15,5% respectivement sur une année glissante.

Au cours des 50 dernières années, une moyenne de 28 mois s’est écoulée entre le pic d’expansion des ventes de logements neufs et le début de la prochaine récession.

Jusqu’à présent, le dernier sommet s’est produit en juin, il y a à peine 5 mois, ce qui laisse à penser que la prochaine récession n’est pas proche d’arriver.

Evolution des ventes de maisons neuves depuis 1960

Consolidation à son plus haut de l’indice avancé du Conference Board

L’indice du Conference Board composé d’indicateurs économiques avancés (LEI), est tombé à 111,9, en baisse de 0,1% par rapport au chiffre révisé d’août à 112,0.

Cet indice comprend les indicateurs ci-dessus ainsi que le cours des actions, les nouvelles commandes ISM, les heures de travail dans le secteur manufacturier ainsi que la confiance des consommateurs.

« Le LEI U.S. a diminué en septembre en raison de la faiblesse du secteur manufacturier et de l’écart de taux d’intérêt, qui n’ont été que partiellement compensés par la hausse des cours des actions et par la contribution positive du Leading Credit Index »

Ataman Ozyildirim, directeur principal de la recherche économique du Conference Board.

Cet indice peut légèrement baisser pendant une expansion, mais le dernier sommet a eu lieu au moins 7 mois avant la prochaine récession au cours des 50 dernières années, ce qui suggère également que la prochaine récession n’est pas proche d’arriver.

Pourquoi est-ce important pour les marchés boursiers?

Les indices boursiers sont également des indicateurs en avance sur la prochaine récession, mais les indicateurs macroéconomiques susmentionnés s’affaiblissent encore plus tôt que le marché. Ils permettent entre autres de distinguer une correction de 10-20% d’un long marché baissier.

Dans l’ensemble, ces indicateurs suggèrent qu’une récession débutant en 2019 est improbable, mais qu’une récession en 2020 est une possibilité.

Tableau récapitulatif macroéconomique des indicateurs avancés

Passons maintenant en revue les données les plus récentes, en nous concentrant sur cinq grandes catégories: le marché du travail, la demande des consommateurs, l’industrie et le marché immobilier et l’inflation.

Marché du travail

Les indicateurs du marché du travail ne montrent pas de détérioration significative pour le moment.

Emplois

La masse salariale non agricole du mois d’octobre était de 128 000 nouveaux employés plus les 95 000 révisions nettes des deux mois précédents (août et septembre).

La croissance de l’emploi ralentit cette année. Le gain mensuel moyen d’emploi était de 240 000 en 2015, 211 000 en 2016, 189 000 en 2017, mais a augmenté à 204 000 en 2018.

Au cours des 12 derniers mois, la moyenne mensuelle est tombée à 174 000, le plus bas niveau en 7 ans.

Evolution de la moyenne du NFP mensuel par an depuis 1975

Les impressions NFP mensuelles sont volatiles. Depuis les années 1990, les publications du NFP proches de 300 000 (comme en janvier) ont été suivis par des publications proches ou inférieures à 100 000 (comme en mai). C’est un phénomène normal dans marché boursier haussier. Les NFP mensuels étaient même parfois négatifs comme en 1993, 1995, 1996 et 1997, mais rebondissaient les mois d’après.

NFP depuis 1990

A cause de la volatilité du NFP, il est préférable de regarder la tendance. En septembre, la croissance de l’emploi était de +1,4% sur 12 mois glissants. Jusqu’au printemps 2016, la croissance annuelle avait été supérieure à 2%, son niveau le plus élevé depuis les années 1990.

Historiquement, la croissance de l’emploi a tendance à chuter plusieurs mois avant le début d’une récession.

Evolution sur une année du NFP

Salaires

La croissance réelle du salaire horaire moyen a été de 1,3% sur un an en septembre. Le taux de février à 1,9% était le plus élevé depuis 2015.

C’est une tendance positive, qui montre un marché de l’emploi en bonne santé avec une demande pour plus de travailleurs. Une accélération soutenue des salaires constituerait un grand avantage pour la consommation des américains et les investissements, ce qui alimenterait l’emploi.

Salaire horaire moyen réel aux Etats-Unis

Dans le même temps, l’indice des coûts de la main d’oeuvre a légèrement augmenté au troisième trimestre par rapport au T2 (+3,0% vs +2,9% sur une année), ce qui est presque le plus élevé au cours des 10 dernières années.

Indice coût de la main d'oeuvre aux Etats-Unis

Demande des consommateurs

La consommation des ménages reste un point positif pour la macro.

Le PIB réel a augmenté de 2,0% sur une année au troisième trimestre. Cependant, la croissance au troisième trimestre a été de 1,9% sur un rythme annualisé. La croissance ralentit.

Croissance du PIB des Etats-Unis

En excluant les variations du PIB dues aux stocks, on obtient les « ventes finales réelles ». C’est une meilleure mesure de la croissance de la consommation que le PIB. Au troisième trimestre, sa croissance a accéléré à 2,1% en glissement annuel contre 1,8% au T2.

Croissance ventes finales

La composante « dépenses de consommation personnelle réelle » du PIB (PCE réel), qui représente environ 70% du PIB, a ralenti à +2,5% sur un an au troisième trimestre.

Croissance consommation et dépenses des ménages américains

Le PIB mesure les dépenses totales de l’économie. Une autre mesure est le RIB (revenu intérieur brut), qui mesure le revenu total dans l’économie. Comme chaque dépense produit des revenus, ce sont des mesures équivalentes de l’économie.

La croissance du RIB est de 2,3% sur un rythme annuel au second trimestre 2019.

Les ventes au détail réelles* ont augmenté de 2,3% en septembre sur une année, mais ont reculé comparé à août. Les ventes ont chuté plus d’un an avant la dernière récession. La contraction en décembre dernier est donc un signal d’alerte pour l’économie américaine.

Evolution des ventes au détail réelles US depuis 1996

Pour le quatrième trimestre, la Fed d’Atlanta estime la croissance à 1,1%.

Estimation PIB quatrième trimestre 2019 Fed Atlanta

Le modèle de la Fed de New York prévoit un taux de croissance de 0,8%.

La croissance du T4 2019 devrait donc continuer à ralentir et être autour de 1% d’après les différentes estimations.

Industrie manufacturière

Le ralentissement économique est le plus visible dans l’industrie manufacturière.

Tout d’abord, il est important de noter que le secteur manufacturier représente moins de 10% de l’emploi aux États-Unis. Ces mesures sont donc de moindre importance.

Part des emplois manufacturiers dans le marché de l'emploi US

La croissance de la production industrielle s’est contracté de 0,1% sur une année en septembre. La composante de production la plus importante (qui exclut l’industrie minière et de l’extraction de pétrole et de gaz – ligne rouge) a baissé de 0,8% sur un an.

Croissance des indices de production aux Etats-Unis

La production industrielle est officiellement tombée en récession en septembre. La production industrielle est une série volatile, avec une croissance annuelle négative pendant certains moments sans causer de récession comme en 2014 et 2016. Cela dit, ce signal est un facteur négatif de l’économie U.S.

Marché immobilier

Les indicateurs du marché du logement ne montrent pas de détérioration significative pour le moment.

Les nouveaux logements vendus se sont élevées à 701 000 en septembre, en hausse de 15,5% sur une année. Dans ce cycle économique, les ventes ont atteint un sommet en juin à 728 000. Historiquement, ces ventes commençaient à se replier en moyenne 28 mois avant la prochaine récession.

Evolution des ventes de nouvelles maisons US depuis 1960

Les mises en chantier et les permis de construire ont atteint un sommet dans ce cycle économique en août. Ils sont ressortis en hausse de 1,6% et 8% respectivement sur une année en septembre.

Evolution des mises en chantier et permis de construire aux Etats-Unis depuis 1960.

>> Lire mon dernier point complet sur l’état du marché immobilier américain

Inflation

L’inflation est un facteur positif de la macroéconomie.

Malgré la stabilité de l’emploi, de la demande et de l’immobilier, l’inflation de base reste proche de l’objectif de 2% fixé par la Fed.

L’IPC (ligne bleue) était de 1,7% le mois dernier. L’IPC de base (plus important ; ligne verte) a augmenté de 2,3% sur une année.

Evolution de l'inflation IPC depuis 1990

La Fed préfère utiliser les dépenses de consommation personnelles (PCE) pour mesurer l’inflation. L’indice PCE total et de base étaient de 1,3% et 1,6% en septembre sur une année.

Evolution de l'inflation PCE depuis 1990

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